沪深交易所出台“3号指引”，贸易业务将被重点审查，城投类国企如何规范开展贸易业务？

近期，上海证券交易所、深圳证券交易所分别修订发布《公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项（2025年修订）》（简称“审核重点事项”“3号指引”）。本次修订主要内容包括新增行贿行为的披露要求，新增贸易业务、存货及应收款占比等财务指标，城投发行人、红筹构架发行人的披露要求，以及明确中介机构责任等，条款数量从56条增至66条。

其中，“3号指引”第二十七条明确规定：发行人报告期内新增开展贸易业务，或者贸易业务报告期内平均或最近一年营业收入占比达到30%的，应当充分披露下列事项：

（一）主要客户和供应商情况，主要客户和供应商存在重复、互为关联方或其他异常情形的，说明原因及合理性；

（二）结合发行人在贸易业务中承担的权利义务关系以及货物风险转移情况等，说明会计核算方法及其合理性；

（三）结合发行人开展贸易业务的具体经营模式、发行人在贸易业务中承担的职责、具备的经营基础或优势等，说明发行人开展贸易业务的商业合理性及必要性。

主承销商应当对发行人贸易业务的商业合理性和真实性开展必要的核查，存有疑义的，应当进一步调查、复核。

335指标旨在引导城建类主体市场化转型，降低对地方政府依赖度。为满足335指标测算，部分城投转型发行人（下称“转型主体”或“发行人”）将主要精力放在资产腾挪及收入构造上面，协调地方政府划入大量股权、资产，业务板块增多但彼此之间缺乏关联性、业务协同性，缺乏对资产和业务板块的经营控制力。因此，存在资产规模大但运营能力欠缺，营业收入高但市场化盈利能力、造血能力弱等畸形发育特征。结合近期监管审核案例及业务实操来看，不难发现，监管机构持续加强对“业务拼凑”、“指标转型”等相关业务审查，对不符合主流发展方向、不具有持续造血能力的项目从严把关，并逐渐以规则指引等形式加以规范，引导市场主体理性有序进行产业化转型。

近日，上海、深圳证券交易所新修订发布《公司债券发行上市审核规则适用指引第3号——审核重点关注事项（2025年修订）》。其中，“第二十七条贸易业务审查”重点关注发行人的贸易业务情况并进行重点审核，持续引导发行人特别是地方城投类国有企业聚焦主责，打造真实贸易业务体系，合规开展贸易业务。

结合“3号指引”重点审核要求及近期监管精神，本文主要就贸易业务审查修订的背景、审查具体要求等进行探讨。

一、贸易业务审查背景

自公司债“单50”、“双50”测算指导开始，部分发行人便通过引入贸易业务做大营收规模以降低政府性收入占比。目前335指标测算下，做大贸易业务仍有意义，贸易业务提升营收效率高，且符合要求的贸易业务收入可纳入产业类收入范畴，显著改善收入结构，以达到335测算要求。然而，未加规范管理的贸易业务容易滋生虚假贸易，“空转”、“走单”形式背离商业实质，成为虚增收入、融资增信、套取资金及其他非法目的的温床。

近年来，财政部、国资委等部门多次发文规范国有企业贸易业务开展。国务院国资委于2021年3月印发《关于加强地方国有企业债务风险管控工作的指导意见》（国资发财评规〔2021〕18号），提出“严控低毛利贸易、金融衍生、PPP 等高风险业务，严禁融资性贸易和“空转”、“走单”等虚假贸易业务，管住生产经营重大风险点”。2023年12月国务院国资委印发《关于规范中央企业贸易管理严禁各类虚假贸易的通知》（国资发财评规〔2023〕74号），明确提出了贸易业务的“十不准”，要求各中央企业要严格按照“十不准”要求梳理集团全部贸易业务，规范贸易管理，完善内控制度，坚决清理退出各种类型的虚假贸易。

二、贸易业务审查具体要求

此次重点关注事项指引修订后首次将贸易业务审查作为审核重点关注事项，从适用主体范围、贸易业务真实性审查、会计核算方法及合理性审查、贸易业务商业合理性及必要性审查等方面进行明确。

1、适用主体范围

“发行人报告期内新增开展贸易业务，或者贸易业务报告期内平均或最近一年营业收入占比达到30%的，应当充分披露下列事项”

重点关注事项指引明确贸易业务信息披露的适用主体范围包括报告期内新增贸易业务或贸易业务营收占比较高的主体，理解主要是针对突击开展贸易业务，以及通过贸易业务调节产业收入结构的发行人。

2025年政府工作报告再次强调，加快剥离地方融资平台政府融资功能，推动市场化转型和债务风险化解。监管机构鼓励城建类企业进行产业类转型，设置335等指标持续引导城建类企业降低城建类收入/资产占比，减少对于地方政府的依赖，提升市场化运营能力。但仍存在，如多数地区产业基础薄弱，地方政府能调度的资本、资金和资源相对匮乏等现实问题，尤其是地处中西部的地市及区县，对于政府划入的产业资产也缺乏专业的管理人才以及市场化运营经验。在此背景下，贸易业务上量快、成本低，许多转型主体能迅速通过引入贸易业务提升报告期内产业收入占比，甚至贸易业务收入已成为其第一大业务收入。因而，对贸易业务的审查，即是倒逼发行人加快市场化业务的实质转型，明确自身产业定位和业务发展方向，聚焦主业提升经营管理能力。

2、贸易真实性审查

“（一）主要客户和供应商情况，主要客户和供应商存在重复、互为关联方或其他异常情形的，说明原因及合理性；”

为使得贸易业务尽快上量，部分发行人采用特定关联方互为上下游、“走单不走货”等无商业实质的贸易模式，不控制货权，仅为做大贸易业务收入、增加现金流水，以达到扩大营收规模、提升产业收入占比的目的。重点关注事项指引修订后，需对发行人贸易业务真实性、合理性进行审查，对于“主要客户和供应商存在重复、互为关联方或其他异常情形”，可能会认定为“虚假贸易”收入，被要求从市场化业务收入中剔除。

贸易真实性审查主要涉及以下几类：

（1）特定利益关系企业间开展的无商业目的的贸易业务，如上下游为同一企业；上下游为母子公司或由相同的实际控制人控制；上下游企业交叉持股；上下游董、监、高相同；上下游企业注册地址、实际办公地址、业务联系人或联系电话相同等；

（2）对交易标的没有控制权的空转、走单等贸易业务，缺少对交易标的（含担保物）的控制权；

（3）无商业实质的循环贸易，通过相同企业或关联企业之间签订内容相同的多份买卖合同,形成一个闭合的货物流转回路，但货物仅在固定的若干家企业内部循环；

（4）有悖于交易常识的异常贸易业务，如货物流、票据流和资金流“三流”不齐备的贸易业务等。

3、会计核算方法合理性审查

“（二）结合发行人在贸易业务中承担的权利义务关系以及货物风险转移情况等，说明会计核算方法及其合理性；”

审查贸易业务的会计核算方法及其合理性，主要在于判断发行人在贸易业务中属于主要责任人或是代理人，贸易业务收入核算应采用“全额法”还是“净额法”。重点关注事项指引明确指示发行人应根据贸易业务中承担的权利义务及货物风险转移情况说明会计核算方法及其合理性。前文提到，转型主体为应对335指标测算而引入贸易业务，若按照“净额法”核算，即将预期有权收取的佣金或手续费的金额确认收入，则贸易业务收入很难做大，无法快速有效提升其产业化收入比重。因此，发行人倾向于采用“总额法”做大贸易业务收入。但按照“总额法”核算是否合理，应结合发行人贸易业务模式等情形具体进行分析。

根据《企业会计准则第 14 号——收入（2017年修订版）》（下称“《收入准则》”），企业应当根据其在向客户转让商品前是否拥有对该商品的控制权，来判断其从事交易时的身份是主要责任人还是代理人。企业在向客户转让商品前能够控制该商品的，该企业为主要责任人，应采用“总额法”；否则，该企业为代理人，应采用“净额法”，按照预期有权收取的佣金或手续费的金额确认收入。

如何判断企业在向客户转让商品前是否能否控制商品，《收入准则》第三十四条明确，企业向客户转让商品前能够控制该商品的情形包括：

1、企业自第三方取得商品或其他资产控制权后，再转让给客户；

2、企业能够主导第三方代表本企业向客户提供服务；

3、企业自第三方取得商品控制权后，通过提供重大的服务将该商品与其他商品整合成某组合产出转让给客户。

在具体判断向客户转让商品前是否拥有对该商品的控制权时，企业不应仅局限于合同的法律形式，而应当综合考虑所有相关的事实和情况，这些事实和情况包括：

1、企业承担向客户转让商品的主要责任；

2、企业在转让商品之前或之后承担了该商品的存货风险；

3、企业有权自主决定所交易商品的价格；

4、其他相关事实和情况。

根据《收入准则》提到的相关事实和情况，可以从控制权、履约主导权、主要责任、存货风险、定价权等方面判断适用总额法或是净额法。

从上市公司贸易业务案例中发现，实务中对贸易收入采用总额法确认的条件更为严格，其中“是否在一段时间内实际持有对相应存货实物的控制权”处于关键地位，企业即使形式上满足大部分控制权迹象，也可能由于其控制具有瞬时性、过渡性特征，而被判断为“未实质承担存货风险，未实际取得商品控制权”。

海南证监局一则监管函显示，上市公司A公司发布差错更正公告，将2023年贸易业务收入确认方法由总额法调整为净额法。A公司的子公司B公司从事柴油贸易业务，业务流程为B公司寻找供应商签订采购合同，并根据市场情况与客户签订销售合同，约定具体交易价格、交货方式及期限等，B公司与供应商在油库交易确认货权后，再与下游客户以货权转移单据方式将货权交割给客户，鉴于该业务采购、销售等行为均由B公司根据市场情况、商务谈判情况、采销策略等因素自主决定，并与客户和供应商单独签订合同，承担向客户交付商品的责任，因此公司按总额法确认收入。后续A公司对B公司贸易业务和交易流程自查梳理发现，B公司开展的贸易业务在货权转移环节存在瞬时交易的特征（上游供应商与B公司和B公司与下游客户交割货权的时间接近），且采购、销售合同之间存在对应关系，B公司实质上未完全承担对应商品的存货风险，对该类业务采用净额法确认收入更能体现业务实质。

对于城建企业或转型主体开展的贸易业务而言，基于尽快上量及控制存货风险等目的，存在较多以销定采的情形，购货合同与销货合同存在一定对应关系、与客户和供应商交割时间几乎一致等，从严格意义上来讲对货物的控制同样存在“过渡性、瞬时性”的特点，应该审慎运用总额法进行会计核算。

4、贸易业务商业合理性及必要性审查

“（三）结合发行人开展贸易业务的具体经营模式、发行人在贸易业务中承担的职责、具备的经营基础或优势等，说明发行人开展贸易业务的商业合理性及必要性。”

（1）发行人若开展贸易业务，在区域资源禀赋、业务发展方向、产业链优势、业务协同性等方面应具有商业合理性及必要性，同时，结合不同的经营模式，发行人在行业经验、公司战略、资源能力、风险控制等方面应具有开展贸易业务的可行性。从发展的眼光来看，转型主体应树立清晰的业务定位，聚焦主责主业，发展为具有区域特色的产业运营商，不应千篇一律发展同质化贸易业务，将贸易作为刷流水的“指标转型”工具。

（2）贸易业务应有真实的业务需求和商业合理性。在正常的业务开展中，增加不必要的环节、对交易标的无控制权的空转、走单贸易等无商业实质的贸易业务，既增加交易成本、损害经济环境，又往往潜藏着虚增收入、套取信贷资金、利益输送、信用体系坍塌等巨大风险。

三、总结

考虑到转型主体开展贸易业务的占比较高，重点关注事项指引修订后，27条或将成为转型主体新增公司债的重要审查点之一，尤其是报告期内突击开展贸易业务，以走量为目的、毛利率较低的贸易业务。对于上下游客户/供应商重合程度较高、缺乏业务开展商业合理性的贸易业务，会重点关注其会计核算方法的合理性；对于虚假贸易业务或被全额扣除。

对于中介机构而言，重点关注事项指引修订后，对于报告期内新增贸易业务或者贸易业务营收占比较大的债券业务发行人，中介机构或被要求对其贸易业务真实性、会计核算合理性发表核查意见。“虚假贸易收入”或被要求剔除，进而影响项目推动。中介机构在债券承销业务中应加强对贸易业务穿透核查，引导发行人规范开展贸易业务。

对于债券业务发行人而言，应从服务区域、服务产业上下游、服务园区中小微企业等角度寻找开展贸易业务的切入点和发力点；确保贸易业务真实、合规，回避特定关联方互为上下游、“走单不走货”等无商业实质的贸易；根据贸易业务模式来规范会计核算方法；依托区域禀赋、地方特色开展贸易增值服务，提升自身在贸易环节中的自主性、议价权，提升贸易业务毛利率及公司盈利能力，将贸易业务由“规模扩张”转变为“质量提升”。

来源：债市漫记，原文标题：《公司债券贸易业务审查规范化！重点关注事项指引如何影响贸易业务》

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